编者按：趁火打劫强吞福晟后，许世坛在多个公开和私下场合都忍不住沾沾自喜，似乎真成了“新并购之王”。但吃下几个优质项目后，世茂的“渣男”属性开始显露。接近世茂的人士称，世茂正在寻求退出福晟，一方面该拿到的项目已到手，造势也达到目的，另一方面，此前尽调急促导致误判债务，世茂压力山大。
上述人士同时称，福建政府层面对世茂退出福晟的计划非常恼火，“因为这不是它第一次忽悠政府了，早年许荣茂就曾打着建学校的幌子囤地，拿地成功后，再重新和政府扯皮，在失信层面，世茂已经是惯犯。”
转自：火星boy 万房研究
在连续发表福晟和世茂又摆了一桌隐形赌局；要切除财务杠杆肿瘤，很难！比如世茂，朋友平头哥说：“父亲聪明如诺亚，因为预知有一水灾即将来临，所以已建好了一艘应变的船。”这句话出自罗沙的《第三个河岸》。
这艘船的名字，是我们小时候都玩过的一款游戏，叫“黑暗之心”，又名“表外江湖”。
随着平头哥爆料，我们渐渐驶近世茂号“黑暗之心”，地产表外江湖也渐浮水面。
杠杆之花：如何将有息负债变没
根据平头哥描述，万房君画了下面这张图：
案例1的剧情大致是这样：SM并购了A公司，然后用a项目信托融50亿，其中10亿给到a项目，40亿给到b项目。
表面上看，只是移花接木，实际上是“大变活人”的魔术，50亿的信托贷款在SM的财报上消失得“无影无踪”。
魔术终究是魔术，50亿的有息负债，还在那里。但是在SM的财务报表里，50亿有息负债变成0。
这个世界的复杂来源于两部分，一是超出你想象的那部分，二是阻碍你看到真相的那部分。
阻碍你看到真相的部分，隐藏在下面的分析中：
①SM持有a项目51%的股权，操纵项目融资50亿；②a项目分得10亿，需要并表，但在半年报和年报时间窗口，金融机构配合下，a项目没有负债。
③b项目分得40亿，因为持股49%，不并表，不体现为SM的负债。
50亿的有息负债，通过SM的化骨绵掌，化成空气，无色无味无处可寻。
可能有人会问：A公司不吃亏了嘛，凭啥白白同意40亿流向和自己没有关系的b项目?
能拿出项目合作，往往是过去卡位成功的公司，卡位很成功，但是卡里缺钱。
原来戴着皇冠，现在被迫低下了头，皇冠上的珍珠散落一地，变成一地鸡毛，任人拿捏。比如A公司。
坊间对世茂双赢式合作，有民间解读：双赢，就是先赢一次，再赢一次，连赢两次，交易对手躲在墙角默默哭泣！
被媒体曝光和世茂合作的福晟，一直在哭泣。更多的合作伙伴，只是无声的哭泣，没有被媒体曝光。
哭泣往往都有积攒了很久的委屈。委屈的背后，都有类似的悲情故事。
人活着，随着遇见谁，人生果然会变得不一样。
也许还有人会问：SM为什么把40亿借给不控股的b项目?
我们在世茂2019年财报里也看到一组困惑数据：收购合营公司股权，花费约27亿，现金流净流入居然是正的2.24亿，收益1.43亿。
简单翻译一下：隔壁老王拿10块钱买烧饼，买了一筐烧饼后，手里还多了2块钱。
你说神奇不神奇！难道卖烧饼小妹的小叔子会武功?还是隔壁老王的屁股够翘?
很有可能，不并表的b项目才是SM的亲儿子！
这在财务逻辑上并不难理解：先联营，后合营，再收购；前期现金流输血阶段不并表；待现金流转正后，再收购，既能收割正现金流，还能收获规模，还有利润。
案例1活灵活现地告诉我们：
1.监管层的三道红线，两条禁区，在“杠杆开花”面前，瞬间灭火；
2.有了项目层面这艘“黑暗之心”号，才能有世茂的靓丽“洁白”；黑白两道，各司其职，泾渭分明。
问题来了：“黑暗之心”号表外负债到底有多少?你猜猜，500亿，800亿，还是1000亿?
表外融资之“草船借箭”
平头哥看过万房君之前的文章比如世茂，要切除财务杠杆肿瘤，很难！在他眼里，佑安府操作，表面上中规中矩，关键是有没有背后操作的实锤。
他举了一个草船借箭的例子，详见下图：
信托公司就是草船，80亿则是箭。
从始至终，80亿有息负债不会出现在世茂的报表中，或者说，在世茂的财务报表里，投资者或监管层不可能发现80亿有息负债曾经出现过。
导演草船借箭需要几步?详细步骤如下：
①持有a项目的股权降至40%；
②信托公司引入，增持a项目股权至59%；
③80亿元信托融资表外，世茂不并表；
④按约定融资条件，信托公司退出；
⑤a项目股权恢复原状，世茂并表，收割a项目现金流、利润和营收。
在草船借箭操作中，A公司显得可有可无，沦为影子对手，跟着吃肉喝汤。
事实是这样吗?
多情环：胁迫合作公司高息借钱
在MBA课堂上，教授们都会分享下面这个案例：
有个少妇报案：我把钱放在胸罩里，在拥挤的地铁里，被一帅哥偷走了。
警察纳闷儿地问：这么敏感的地方，你就没有感觉?
少妇红着脸说：谁想到他是在摸钱。
在草船借箭案例中，A公司的体验是否愉悦?答案是：No!
在2020年半年报里，我们发现了一组数据：应收贷款约20.6亿，去年是14.3亿，年利率4.2%-18.0%。
应收贷款包括世茂向合作方现金流输血，代价不菲，年利率高达18%。
可能有人会话：A公司可以不向世茂借钱，寻找利息更低的第三方呀。
平头哥摆了摆手，反问万房君：江湖上有一种武器，叫多情环。它无论套住了什么，就会立刻紧紧地缠住，绝不会再脱手，就像是个多情的女人一样。双环所带来的还有贪婪，贪婪本身就是种武器，而且是最可怕的一种。
更可怕是，在外人眼里，世茂和A公司在一口锅里吃饭，自然是有情人。
麻烦因此尾随而至。
比如在草船借箭中，世茂了解自己实际控股的a项目净现金流转正时间表，知道A公司的财务信息。更重要的是，A公司融资，金融机构市调必然会向一口锅里吃饭的世茂调研。如果世茂更希望A公司向自己借钱，会是什么口径呢?
所以，在A公司借款排序上，世茂要排在优先级，不仅利息奇高，偿债顺序排在最前面，还会要求先还利息再还本金，A公司会一直都在利滚利，利息差持续增加。
相爱容易， 因为五官；相处不易，因为三观。
刚开始的时候，A公司有一点不舒服，没有想到日后这是一条充满痛苦的羊肠小道。
更没有想到，生米煮成熟饭，故事还只是刚开头，自己已经变成爆米花。
“利润催奶师”上海家和的控制人是谁
除了杠杆之花、草船借箭，世茂操作表外负债的手法，不胜枚举。
煞费苦心，操纵财务魔术，难道仅仅是粉饰报表?
答案当然是：NO！
表外负债只是世茂财务战略其中的一环，当然是最关键的链条：
①在项目层面融资空间最大化；
②表外负债变身成空气和朝雾后，不进入世茂财务报表；
③世茂的报表打扮靓丽，股权融资大开绿灯，债权市场收获最低融资利率，维持良好评级；
④集团层面获得最大空间的股权融资和债权融资后，对行业展开新一轮收购，保证规模扩张同时，利润不受损，信用评级不受损，股价上涨。
⑤反复循环……
然而，这一切只是金玉其外的人格面具，事实真相远远不止这些，平头哥接着给我们描述了下面这张图：
如果简单从上图看，世茂只是这家以销售代理一手房屋的公司的股东。我们接着再看一张图：
真相浮出水面：世茂才是上海家和的实际控制人。
在一手房销售代理市场，有一条潜规则：若要销售代理楼盘，需要垫付巨额保证金；如果包销该楼盘，包销费用更是不菲。
上海家和的垫付款和包销巨资，从哪里来?自然是老爸世茂。
世茂苦心运营和维护的银行授信和金融机构融资就有了流动渠道：上海家和背靠大山，成为世茂利润催奶师，同时还能充当世茂竞品楼盘的代理公司，影响市场。
一桩官司
作为冷兵器，多情环不会多情，甚至薄情寡义。源于表外负债植下的仇恨种子，也在悄悄生根狂长。
世茂2019年财报披露（P177页），因为杭州世茂陷入财务困难，某家银行对关联公司上海世茂提起诉讼，要求偿还借款本息共计约3.9亿元。
财报中披露的金融机构是中国银行，历时5年，法律诉讼已经上至最高法，还在审理过程中。该案卷宗在《中国裁判文书网》上有完整披露。
为了还原事件真相，我们分别摘录当事人三方的辩词：
中国银行辩词：
1.上海世茂公司利用实际控制人的地位，通过关联交易抽逃出资；鑫源公司、皇合公司明知上海世茂公司抽逃出资，低价受让杭州世茂公司股份。
上海世茂公司在担任控股股东期间，利用其对杭州世茂公司的实际控制地位，通过虚构贸易等方式将杭州世茂公司巨额资金通过上海世茂公司控制的其它公司如牡丹江茂源等关联公司转至上海世茂公司。
经调查，2010年至2013年间杭州世茂公司仅通过牡丹江茂源流向上海世茂公司的资金即达9.9亿元。
3.杭州世茂公司大额资金流入牡丹江茂源后，几天后即流向上海世茂公司。
4.由于项目公司的资金被抽走，造成项目公司资金链断裂，施工单位撤出，项目停工,楼盘烂尾。
杭州世茂公司辩词：
对中国银行杭州经济开发区支行陈述的事实经过及案件的发生过程和主张的主债务没有异议，但对其主张的律师费存在异议。
上海世茂公司辩词：
1.上海世茂公司认为担保责任对应的主债务为2.1亿元，该债务已得到清偿，故上海世茂公司不再承担保证责任。
2.上海世茂不存在抽逃出资行为。
因为案件还在诉讼程序中，我们不予置评。但是，围绕杭州世茂一家公司，涉及的官司就已经多达128起。
这篇文章快收尾的时候，平头哥转发一则网络小故事：
2010年1月深夜，已经退体的日本经营之神稻盛和夫宅前，传来一阵急促的敲门声。敲门人是当时的日本首相，几天前，他亲自宣布了日航破产的消息。见到稻盛和夫，首相悲痛地说：日本的翅膀折了，请您帮帮我！
稻盛和夫复出不到1年的时间，已经申请破产保护的日航起死回生，并且实现了盈利，并且准备上市。
有媒体问稻盛和夫：您用什么办法让日本的翅膀重新遨游蓝天?
稻盛和夫只回答了4个字：敬天爱人。
图片来源：世茂官网
在刚刚发布的世茂这架“大飞机战略”上，它的翅膀又是什么?
菩萨畏因，凡夫畏果。一切有为法。
